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[Big Hedgehog]桥水基金如何进行资产配置
By Market
你知道索罗斯，但可能不知道Ray
Dalio(雷•达里奥)。这个“老头儿”比索罗斯小差不多20岁，但他迄今为止为投资者赚到的钱比索罗斯还多（450亿vs420亿美元）。
Dalio的对冲基金Bridgewater已经成立41年了，目前的管理资产规模达到了近1700亿美元，世界第一。而基金越大，越要求稳，毕竟在投资界，只想着多赚是不行的，更重要的事情是不要死掉。
Dalio深谙这一点。虽然在基金成立的头20年他已经非常成功了，但他却总想着钻研出一种偏被动的、旱涝保收的资产配置策略，能够长久地、稳定地赚钱。1996年，他终于开始把理论付诸实践，成立了Bridgewater旗下的第二支基金，取名叫All
Weather (“全天候”)。
All
Weather一开始只是Dalio的个人信托，直到后来开放给其他投资者加入，这个基金目前规模达到了700亿美元，是Bridgewater的两大主力基金之一（另一只Pure
Alpha是主动管理型）。1996年到2014年，All
Weather基金的年复合回报率为6.34％－－注意这是扣除了通胀之后，名义回报可能在9%左右。
在对冲基金里面，这成绩只能算平庸，但它的过人之处是在如此庞大的体量上长时间地保持相对稳定。我们在谈投资的时候老是说到复利的力量，而复利最好的朋友就是时间。如果真能二三十年都保持这么一个像样的回报率，那你不用达到巴菲特的22%的年复合回报，也能舒舒服服享受退休了。
而Dalio的All
Weather最可贵的一点就是某种程度上的可复制性。换句话说，就是你自己可以尝试实践这种资产配置理念，而不需要像对冲基金经理一样去炒股票。Dalio自己在接受CNBC采访时候就说，你在市场里下注，等于是跟我和我手下1500个研究员在对赌——你赢不了。
那么，普通投资者能从Dalio
那儿学到什么呢？幸运的是，这个爱琢磨的老头儿非常热衷于投资者教育，我们不妨看看Bridgewater自己对All Weather
的思考总结，我们给你提炼如下：
All
Weather的理念基础
Dalio认为，金融市场虽然存在无数投资产品，但它们的收益都是由三个变动成分组成的：
1）现金回报率，也就是基准利率；
2）市场本身高出现金的回报率（beta）；
3）主动选股带来的超额回报（alpha）。
这个公式就是： return = cash + beta + alpha
怎么理解呢？就是你的整个投资回报里面其实是＝剩余现金产生的利息＋大盘本身带来的高于利息的那部分收益＋主动交易低买高卖实现的回报。
这其中利率是央行决定的，而相比alpha，beta是很容易获得的，因为长期来看，市场带来的回报总是高于利率。但alpha是个零和游戏，你通过交易赚到钱了，那你的交易对手就会亏钱。
Dalio认为，对大部分投资者来说，找到一个合适的投资组合来保证beta的稳定是最重要的。所以，获得一个好的资产配置，就要先把投资组合中的beta部分剥离出来单独审视。
配置“风险”，而不是配置“资产”
几十年来，一般机构的经典投资组合会在股票和债券之间6：4分。这是6、70年代以来一个流传已久的不那么精确的指导性配置比例。
但在Dalio看来，这个组合有很大问题，因为股票的波动性要比债券大得多，这60%的股票投资可能集中了整个投资组合的90%风险。换句话说，这种情况下，如果股市跌得厉害，即便债市上涨会减少投资者损失，但整个组合的回报并不是你能获得的最优结果。
那么，怎么样才能更好的对冲股市风险呢？Dalio有个在当时很新颖的主张：利用波动率更大的久期债券或者期货等金融工具，给债券持仓加杠杆。
而这么做的依据是，不管股票还是债券，单位风险获得的单位回报都是差不多的，若能通过工具放大债券的风险，那么它可能带来的回报也自然会提高。
Dalio这种理念被称作risk
parity——风险匹配。这种理念下，资产配置追求的是各资产类别的风险相对等，这样一来，投资者能在固定的风险下享受最大化收益。
配置核心要素：增长和通胀
在Dalio看来，宏观经济最重要两个因素是增长和通胀，而这两个因素有四种组合（和美林美银投资时钟类似）。
Dalio资产配置的前提是，未来不可预知，4种经济情形会以相等的概率轮替，所以，投资者的资产组合里的风险分布应该平均分给这四种经济情形。
所以就有了以下一个资产组合示意图。
怎么理解这个图呢？我们可以把这一个资产配置看成4个不同的资产组合拼在一起，每个组合的风险相同，但是它们各在对应的经济环境下会取得最大化收益，这么一来，整个资产组合就能在长时间内达到最好的风险跟收益比。
用Dalio的话说，就是这个组合不管经济条件怎样，都能保证稳定收益，所以不管谁继承了他的资产，都可以“高枕无忧”。这也就是他为什么把自己的信托投资在All
Weather基金里的原因。
总结：投资中有哪些确定性？
大部分谨慎的投资者都对杠杆有排斥，所以用杠杆提升一些资产类别的风险（和收益）来匹配其他类别的风险是一个有争议的理念。但越来越多投资者开始意识到，适度杠杆＋高度多样化的投资组合，可能比没有杠杆而不多样化的投资组合风险更小。
而Dalio给投资者的建议，可以总结为以下3条：
1）你应当进行长期投资；
2）持有资产能提供比持有现金更高的回报；
3）资产价格的波动主要是由经济情况的发展跟市场预期的差异引起的。
那么，综上所述，又一个大佬告诉你，投资就是如此的简单，关键问题还在于，你信吗？
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附注：
雷·达里奥的“桥水”之路
雷·达里奥1949年出生于纽约皇后区的意裔家庭，父亲是名爵士乐手，母亲是家庭主妇，他为家中独子。
8岁，他进入了当地一所公立学校，他讨厌学校里死记硬背的一套，不爱学习，成绩不佳。闲暇里，他开始为自己打工挣钱——送报、割草、铲雪、洗碗。
12岁开始，他在一家高尔夫俱乐部当球童，俱乐部里不少人是华尔街投资者。那是1960年代股市兴盛期，人人谈“股”色变，更别说俱乐部里的金融大亨们了。在这种氛围影响下，十几岁的他投资了人生第一个股票——东北航空，这是他听说过的唯一一只价格低于5美金的股票。没想到，这家正值要破产的公司被另一家公司收购，股价翻了三倍。运气让他赚了钱，也让他对股票投资产生了兴趣。
18岁高中毕业后，成绩平平的达里奥勉强进入了当地的长岛大学。在投资方面，当时的他已建立起了一只价值几千美金的股票投资组合。大学里自由宽松的环境重燃起了他对学习的兴趣，大学成绩拔尖。
1968年（20岁），他大学一年级。当年，披头士乐队去印度修习冥想，被媒体广泛报道，也引发了他对超验冥想（transcendental
meditation）的兴趣。在这以后的四十多年里，他坚持用冥想来净化心绪。他说：“创造力来自开明之心(open-mindedness)与专注之念(centeredness)——即能以一种非情绪(unemotional)的状态去观看事物。”事实上，他后来的不少世界观或多或少与东方哲学宗教不谋而合，冥想开启了他内省审思，不断求索智慧之道。
1971年（23岁），达里奥大学毕业后，因成绩优异被哈佛商学院录取。那时的他已开始交易大宗商品期货——谷物、石油、棉花等。在那时，大宗商品期货属于冷门领域，市场上几乎没什么人做这块交易。去哈佛前的那个暑假，他在纽约证券交易所打工。也是那个暑假，布雷顿森林体系瓦解，以美元为中心的世界货币体系崩溃，他感到自己身处风暴中心，而这种兴奋也促使他进一步钻研货币体系和市场。
进了哈佛以后，全新的案例式教学与开放式问答锻炼了他的思辨力。他全身心享受着 “疯学，疯玩（work-hard,
play-hard）”的环境。商学院第一学年结束后，他成功说服了美林大宗商品部的董事给了他助理的实习工作。不过，大宗商品交易在当时依然处于无人问津的地位。
1972年，由于之前全球货币体系的崩溃，通胀急升，大宗商品价格疯涨，直接引发了1973年美国的石油危机。美联储不得不采取紧缩的货币政策来遏制通胀。结果，股票市场大衰退，相反，大宗商品期货交易则迎来了它的黄金时机，相关领域的人才供不应求。
从哈佛商学院毕业后，他加入了Dominick &
Dominick当上了公司大宗商品部的主管，可惜，未过一年，因股市市场的不景气拖累整个公司陷入了困境。1974年，他跳槽加入了另一家证券经纪公司Shearson
Hayden Stone，还是在他最喜欢的大宗商品期货部门任职，给养牛的农场主和谷物制造商们提供风险对冲的建议。
1974年新年前夜，达里奥跟部门老板出去喝酒，发生争执，结果把他老板揍了一顿。同一年，在加州食物谷物生产者协会（California
Food & Grain Growers’
Association）的年会上，有传闻说他请来了脱衣舞演员当众表演，结果，他被炒了鱿鱼。被解雇后，达里奥说服了曾经的一位客户雇佣他当顾问，在他的公寓里成立了自己的公司桥水（Bridgewater
Associates）。那年，他才26岁。
之后，达里奥结婚生子，成立了自己的家庭，搬去了康州，并继续他“家庭作坊”式的交易投资，他指导公司如何管理风险，并出版经济分析的简报。
1985年（37岁），他说服了世界银行退休基金将一部分资产交由桥水管理。1989年，柯达退休基金也成为了桥水的客户。在这之后的20多年里，桥水吸引了越来越多来自世界各地的退休养老基金，和政府主权财富基金（包括中国的主权基金），桥水目前管理的总资产额已经超过一千多亿美金。2011年一家分析机构调查结果表明，桥水是退休基金最信任的投资管理公司。
早在2007年（59岁），达里奥就已预测到了美国后来的房贷危机。当年12月，深感形势不妙的他特意上访财政部，会见了当时的财政部长保尔森手下的员工，警告说美国或将迎来一场严重的信贷危机，但是，并没有人在意他的预测。他继而又走访了美国白宫，告诉政策制定者银行系统将面临巨额亏损，可惜，他的论断依然没有引起足够重视。直到雷曼倒闭，次贷危机愈演愈烈，政府高层才想起了达里奥先前的预测和分析。
劳伦斯·萨默斯——奥巴马聘用的2009至2010年美国经济委员会主席——在白宫任职期间，一直都坚持阅读桥水的经济简报，隔几个月就要跟达里奥通一次话，他评价达里奥是个“极其智慧上进的人”。
从1980年代初期开始，达里奥就坚持记录他的投资法则，并根据投资结果来不断修改法则。到今天，这些法则都已被电脑程序化，用来自动监测世界各大国经济运行，以便做出投资判断。
在他眼中，经济就如一部缜密的机器。他对这部“机器”的严密理解，使桥水最终成长为了全世界最大的对冲基金。
桥水基金ALPHA/BETA 分离投资策略
全球最大对冲基金桥水在中国设投资公司引起轩然大波，其著名的Alpha和Beta分离投资策略也引起关注。
Alpha和Beta分离的投资策略最开始是由Dalio在1990年引进的，然后在2000年初逐渐被各大基金经理认可。Bridgewater公司是第一个运用Alpha和Beta分离的投资策略的对冲基金，并且为这两个投资模式各自设立了相应的投资基金：Pure
Alpha 对冲基金和All Weather对冲基金。
Beta是衡量投资组合与市场整体表现的一个相关性指标。Beta投资的收益和风险几乎完全与市场的整体表现一致，并且投资产品的成本孝流动性高。这类投资主要集中在被动型的收益产品，如指数基金、固定收益产品等。通过beta投资，投资者可以以高流动性以及高透明度获得市场收益率，同时只需要承担比较小的风险和费用。
Alpha投资-是一种主动型的投资方式，目的是形成与市场相关性低的超额收益回报。Alpha指标刻画了主动投资所带来的超额收益的大小，高的Alpha值反映了该资产(或组合)与市场相比有较高的超额收益，同时表示一个积极的基金经理有较好的投资管理能力。这类投资主要集中在包括私募股权基金、商品基金、期货基金等。通过Alpha投资，可以寻求一些难以发现的、对投资技巧要求很高的超额收益项目。
Bridgewater公司认为传统投资组合中，股票的风险过大，组合收益对股票市场的表现过于敏感。它通过各种金融衍生品，如期货、期权和互换等，把Beta和Alpha的收益分离开，同时通过大范围的分散投资，大大缩小投资的风险。在这个投资理念下，Bridgewater公司设计了一个叫“Alpha
Overlay”的策略。
（本文结束）
原油的三大基准价格，它们分别是：
美原油：WTI（WEST TEXAS
INTERMEDIUM）基准油，所有在美国生产或销往美国的原油，在计价时都以轻质低硫的WTI作为基准油。美国作为原油消费大国，再加上纽约期交所在全球的影响力，以WTI为基准油的原油期货交易，就成为全球商品期货品种中成交量的龙头。一般来说，该原油期货合约具有良好的流动性及很高的价格透明度，是世界原油市场上的三大基准价格之一，公众和媒体平时谈到油价突破多少美元时，主要就是指这一价格。
但就交易量来说，WTI与同样是轻质低硫的北海布伦特（Brent）原油相比较，其现货交易量远逊于布伦特原油，1988年6月23日，伦敦国际石油交易所（IPE）推出布伦特原油期货合约，包括西北欧、北海、地中海、非洲以及也门等国家和地区，均以此为基准，由于这一期货合约满足了石油工业的需求，被认为是“高度灵活的规避风险及进行交易的工具”，也跻身于国际原油价格的三大基准。伦敦因此成为三大国际原油期货交易中心之一。布伦特原油期货及现货市场所构成的布伦特原油定价体系，最多时竟涵盖了世界原油交易量的80%，即使在纽约原油价格日益重要的今天，全球仍有约65%的原油交易量，是以北海布伦特原油为基准油作价。
布伦特原油和WTI在品质和价格上均非常接近，近10年来的原油价格统计表明，二者涨跌同步，前者通常比后者低5%左右。比如1998年布伦特原油价格13.43美元，纽约WTI是14.53美元；2004年两者分别涨至38.29美元和41.60美元。
中东是全球石油产量最大的基地，他们的基准油又是什么？从中东销售往亚洲的原油，其作价的基准油，是阿联酋的高硫“迪拜（Dubai）”原油。这就是赫赫有名的OPEC油价，它往往可以反映亚洲对原油的需求状况。其现货主要在新加坡和东京交易，期货交易量则很小。
现在我们总结一下这三大基准原油的区别和联系：
WTI原油，美国市场，期货定价基准油。
布伦特原油，欧洲市场，现货市场基准油。
迪拜原油，亚洲市场，现货交易基准油。
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